購(gòu)物中心時(shí)代來(lái)臨，業(yè)態(tài)分化大勢(shì)所趨：大型Mall恐將過剩——中國(guó)購(gòu)物中心行業(yè)大發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)因素是城鎮(zhèn)化率提升、人均收入快速提高和消費(fèi)觀念轉(zhuǎn)變，其中大中型購(gòu)物中心行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)激烈，部分全國(guó)及區(qū)域領(lǐng)軍品牌如萬(wàn)達(dá)已在各地主要商圈成功開拓，占據(jù)了顯著的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。與此同時(shí)，隨著大量新項(xiàng)目在綜合體開發(fā)熱潮中扎推入市，許多地區(qū)已出現(xiàn)大型Mall供需失衡局面。

社區(qū)Mall藍(lán)海競(jìng)爭(zhēng)——社區(qū)購(gòu)物中心因餐飲、娛樂等體驗(yàn)式業(yè)態(tài)配比高，客流消費(fèi)粘性強(qiáng)，受B2C電商沖擊相對(duì)較小。我們認(rèn)為其最符合城市建成區(qū)面積擴(kuò)大、遠(yuǎn)離核心商圈居民聚居區(qū)日益增多的變化格局，暨商業(yè)資源結(jié)構(gòu)性供需不匹配引發(fā)“商圈漂移”。社區(qū)Mall當(dāng)前尚處“藍(lán)海”競(jìng)爭(zhēng)階段，品牌集中度低，租金提升潛力大，在多種購(gòu)物中心細(xì)分業(yè)態(tài)中具備更好的發(fā)展前景。

商圈漂移孕育空間，業(yè)績(jī)拐點(diǎn)即將出現(xiàn)：

1、好機(jī)遇——公司08年之后經(jīng)過三次定增，及時(shí)從傳統(tǒng)百貨轉(zhuǎn)型購(gòu)物中心運(yùn)營(yíng)，其間公司緊緊抓住了商圈漂移帶來(lái)的社區(qū)Mall渠道紅利，在北京等重點(diǎn)區(qū)域的項(xiàng)目開發(fā)和儲(chǔ)備急速推進(jìn)。

2、有壁壘——“BHG-Mall”品牌目前已建立起經(jīng)驗(yàn)(商業(yè)意識(shí)超前/人才儲(chǔ)備不懈)、物業(yè)(選址精準(zhǔn)到位/開發(fā)形式領(lǐng)先)、資源(集團(tuán)全力支持/長(zhǎng)期自我積累)等系列競(jìng)爭(zhēng)壁壘，足以保障未來(lái)外延擴(kuò)張的持續(xù)。

3、拐點(diǎn)期——考慮到13-14年為項(xiàng)目開業(yè)高峰期，收入成本錯(cuò)配現(xiàn)象嚴(yán)重，公司的主營(yíng)毛利率將短暫承壓；其后隨著新項(xiàng)目渡過培育期和運(yùn)營(yíng)規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，公司的期間費(fèi)用率和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流將相繼迎來(lái)拐點(diǎn)。

4、大平臺(tái)——公司自我定位為商業(yè)資源整合平臺(tái)，擬從上下游、跨市場(chǎng)、全渠道等方向入手，不斷對(duì)購(gòu)物中心主業(yè)的盈利模式進(jìn)行創(chuàng)新。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)隨著行業(yè)空間、收入來(lái)源、費(fèi)用枷鎖等核心驅(qū)動(dòng)邏輯的理順，華聯(lián)股份將從過去數(shù)年的績(jī)差狀態(tài)中困境反轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)公司14-16年凈利潤(rùn)分別為0.98億、2.41億和3.46億，同比增48.6%、147.1%和43.6%。

我們看好公司到2020年成長(zhǎng)為“運(yùn)營(yíng)面積超400萬(wàn)平/總營(yíng)收達(dá)50億/總市值跨越250億”的優(yōu)質(zhì)商業(yè)轉(zhuǎn)型標(biāo)的，參照海外可比企業(yè)CMA和SPG的估值體系并給予折價(jià)，年內(nèi)目標(biāo)價(jià)3.86元，對(duì)應(yīng)未來(lái)三年平均收入的4倍PS，首次給予“買入”評(píng)級(jí)。