2月3日，央行同時上調(diào)公開市場逆回購以及常備借貸便利(SLF)各期限利率。次日，央行公告稱暫不開展逆回購操作。這被市場解讀為“變相加息”。

“加息”和暫停逆回購都是回籠資金、去杠桿的舉措，業(yè)內(nèi)人士指出，敏感的債市、樓市以及股市可能受此影響，更有甚者認(rèn)為，這代表了貨幣政策的“全面收緊”。

對此，央視評價稱，這次央行“出手”的對象，是存在于銀行等金融機構(gòu)之間的貨幣市場，而不是直接影響公眾和實體企業(yè)的存貸款領(lǐng)域。也就是說，這次上調(diào)的是央行給金融機構(gòu)提供資金時收取的利率，并沒有上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。所以這次上調(diào)不等于加息。

三個借貸工具的使用構(gòu)成“變相加息”

春節(jié)長假前后央行動作不斷。節(jié)前央行剛調(diào)升了中期借貸便利(MLF)利率，而節(jié)后首日，又同時上調(diào)公開市場逆回購以及常備借貸便利(SLF)各期限利率，被市場解讀為“變相加息”。

中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副院長趙錫軍對新京報記者介紹，所謂變相加息，體現(xiàn)在三個借貸工具的使用上，一個是春節(jié)前的中期借貸便利（MLF），春節(jié)以后又動用了兩個工具，一個是常備借貸便利（SLF）,加上逆回購。

相對的，傳統(tǒng)加息則是存貸款利率的增加。

“與傳統(tǒng)加息相比，變相加息對金融市場的影響要弱，但方向性出現(xiàn)了調(diào)整。”上海證券首席分析師付少琪告訴新京報記者。

為何要“變相加息”？有分析認(rèn)為“變相加息”是由于跟進美聯(lián)儲加息（防止資金流出）、防通脹等因素考慮，大部分機構(gòu)則認(rèn)為，主要是央行借此進一步降杠桿、防風(fēng)險的考慮。

有銀行人士用“激進”來形容近年來一些城商行表外業(yè)務(wù)的擴張。據(jù)央行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告（2016）》，截至2015年末，銀行業(yè)金融機構(gòu)表外業(yè)務(wù)（含委托貸款）余額82.36萬億元，比上年末增加16.2萬億元，增長24.48%。表外資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)于表內(nèi)總資產(chǎn)規(guī)模的42.41%，比上年末提高3.07％。

去年“寶萬之爭”一個主要資金來源就是銀行的表外資產(chǎn)。“在這種情況下，不少資金進入了資產(chǎn)領(lǐng)域而沒有進入實體經(jīng)濟。”趙錫軍解釋，而“加息”帶來的資金成本的提高，就會令商業(yè)銀行低成本的擴張模式受到遏制，“不得不考慮風(fēng)險的約束”。

貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)鞘袀杏绊?ldquo;不小”

“過去我們主要是處在偏寬松貨幣政策的周期內(nèi)，是不是意味著過去的寬松結(jié)束了？短期來看，在中性穩(wěn)健的基礎(chǔ)上，未來可能會偏緊。”上海證券首席分析師付少琪的這個看法也與多數(shù)機構(gòu)一致，認(rèn)為貨幣政策已轉(zhuǎn)向收緊。

我國的貨幣政策曾經(jīng)歷多次轉(zhuǎn)向，大致可以分為幾個階段：

一是2008年開始，隨著金融危機的蔓延，我國也在當(dāng)年貨幣政策進入了寬松區(qū)間，以此刺激經(jīng)濟發(fā)展；二是隨著危機的過去，開始從全面寬松向中性貨幣政策的逐漸回歸。

2015年，中央經(jīng)濟工作會議對貨幣政策定調(diào)依然是穩(wěn)健，并稱穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度。不過隨著2015年6月以來央行的三次“雙降”，有分析認(rèn)為，央行的貨幣政策轉(zhuǎn)向全面寬松。

如果真的從“寬松”走到了加息周期，在黃金錢包首席研究員肖磊看來，這對金融市場的影響“不小”。

“一些資產(chǎn)是被低估的，那么加息就是介入的很好機會，如果一些資產(chǎn)本身高估了很多，那加息就有可能會導(dǎo)致持續(xù)下跌。”肖磊解釋。有機構(gòu)認(rèn)為，有潛在下跌風(fēng)險的就包括三四線房地產(chǎn)和一些高估的股票。

新華社定調(diào)稱，中國新的貨幣政策框架體系正在成形，穩(wěn)健的貨幣政策“更加中性”。

【樓市】

春節(jié)成交遇冷 房價會進一步下跌？

央行上調(diào)利率，市場認(rèn)為樓市或受較大沖擊。

新年以來，全國樓市整體遇冷。

據(jù)中國指數(shù)研究院監(jiān)測的30個城市，年前一周成交量總體保持同比下降態(tài)勢，但一二線城市分化：其中，一線城市同比下降52.0%，其中北京成交面積環(huán)比下降了57.5%；二線城市同比下降7.3%，三線城市同比則上升了7.9%。

一線城市房價依然不低。上海統(tǒng)計局周六公布數(shù)據(jù)，盡管調(diào)控措施不斷加碼，去年內(nèi)環(huán)線以內(nèi)新房均價仍然達到了87547元。

北京方面，記者昨日走訪了位于崇文門的部分中介店面。鏈家一位中介告訴記者，總體來看，成交量上保持了年前自“9·30”新政以來偏冷的態(tài)勢，但也有少數(shù)業(yè)主試水調(diào)高房價。例如國瑞城中區(qū)的一套一居的房子，年前從600萬出頭調(diào)整到了665萬，調(diào)價幅度近10%。

此外，麥田一位中介稱，也有著急出手的業(yè)主調(diào)低房價，一套房136平米賣1190萬，每平米8.75萬，低于每平米10萬以上的片區(qū)行情。

這也令張女士在內(nèi)的潛在購房者糾結(jié)：雖然調(diào)控政策不斷，但是多數(shù)房源“居高不下”。“二手房肯定有降價的，但是擔(dān)心中介藏著不賣。”張女士說。

付少琪告訴新京報記者，實際上房地產(chǎn)市場在加息周期中也有表現(xiàn)優(yōu)異的時候。比如2006、2007年處在加息周期，但房地產(chǎn)市場表現(xiàn)也是“非?；鸨?rdquo;。不過與當(dāng)下不同的是，“當(dāng)時的經(jīng)濟情況和投資增速非常高，這是抵御住加息壓力的很重要的一個因素。”

“信貸是影響短期房價的最重要因素”，中原地產(chǎn)分析師張大偉認(rèn)為，房價走勢主要是看資金價格和是否“認(rèn)房又認(rèn)貸”，考慮到北京等城市一些銀行已經(jīng)實行了“認(rèn)房又認(rèn)貸”，資金價格就成了影響價格的主要推手。

【黃金】

迎階段性投資機遇

黃金錢包首席研究員肖磊告訴新京報記者，在中性略偏緊的環(huán)境下，投資者可以把黃金當(dāng)作保值增值的工具之一。

雞年春節(jié)，北京黃金市場銷售火爆。據(jù)中新社，僅北京菜百公司總銷售額就突破2億元人民幣，同比上升11%；而工商銀行的一份數(shù)據(jù)顯示，其貴金屬客戶總數(shù)在2016年初超過2900萬。

“由于目前房產(chǎn)和股市受到緊縮的影響會比較明顯，資金可能會再次尋找比如固定收益類的產(chǎn)品，另外黃金價格受國際市場的影響較大，對國內(nèi)緊縮并不敏感。”肖磊指出，“更主要的是，緊縮的其中一個原因就是通脹預(yù)期走高，而黃金受歡迎的程度跟通脹預(yù)期往往成正比。”

“從更長遠(yuǎn)的角度講，資金成本只能是越來越低，階段性投資可以參考利率周期，但長線投資主要還得判斷資產(chǎn)本身的價值。”肖磊指出。

【股市】

藍籌股或受挫 很難看見牛市

付少琪對記者表示，“變相加息”會通過兩個途徑影響股市：一是資金面上，股市里面有相當(dāng)多的拆借資金，這些錢的成本提高；二是以藍籌股為主的分紅回報為主的個股投資。

“藍籌股投資價值會有所降低，周五第一個交易日，藍籌股出現(xiàn)了一定的下跌，這個跟貨幣政策有一定關(guān)聯(lián)，因為藍籌股本身成長性比較低，主要是在分紅回報，參考市場利率，類似于債券。”付少琪解釋。

付少琪指出，“變相加息”對樓市、債市等市場影響會更明顯，股市相對弱一些。

“總體來看，股市不會有逆周期太過的表現(xiàn)。”他表示，“加息周期，我們很難看到一個牛市；而降息周期則很有可能是利好股市，如2014年降息之后，股市也是出現(xiàn)了一波行情。”

【債券】

交易員：“上半年不用干了”

央行上調(diào)公開市場利率，機構(gòu)對未來流動性收緊的預(yù)期，讓國債期貨價格反應(yīng)劇烈。2月3日，在央行上調(diào)利率操作公布后，國債期貨市場大跌，盤中一度跌破1%，截至收盤，十年期主力合約T1706報93.495，跌0.982%，五年期主力合約1703報98.745，跌0.22%。

面對這種壓力，甚至有債券交易員在朋友圈中評論，“上半年不用干了。”

北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院金融系副主任呂隨啟告訴新京報記者，“債券市場就像一個水池，流動性就是注入水池的水，如果流動性收緊，水量減少，那水池的水位必然下降，也就是債券的價格會下降。”

對于此次央行變相“加息”對債券市場的影響，中信證券首席固收研究員明明稱，“政策利率上調(diào)將使得市場-基準(zhǔn)利率利差收窄，基準(zhǔn)利率的引導(dǎo)作用進一步加強，中短期政策利率的全面上調(diào)也意味著長端利率會被繼續(xù)推升。”債市整體將呈現(xiàn)持續(xù)波動且振幅擴大的態(tài)勢。

方正證券宏觀分析師楊為敩團隊認(rèn)為，債券市場在節(jié)后的利空可能會發(fā)酵。節(jié)后大量資金到期后，央行可能還會在公開市場操作上進一步收緊，以控制當(dāng)前金融風(fēng)險及通脹風(fēng)險，這可能會引致收益率的進一步上行，因此，債市遠(yuǎn)未到抄底時機，降久期降杠桿仍然必要，類現(xiàn)金資產(chǎn)可以適度配置。

【私募】

私募從業(yè)者“看好資金流向股市”

廣州萬隆認(rèn)為，在消息面上，外圍全球股市普跌；央行全線上調(diào)逆回購中標(biāo)利率，變相“加息”。加之，原本過節(jié)期間沒有重大利好，資金的回流就不可能一蹴而就，多種因素使得消息面整體偏空，自然使盤面低迷。不過，雖然短期央行去杠桿的意圖明顯，但縱觀全年，大盤仍有企穩(wěn)震蕩向上的可能。

興業(yè)證券策略團隊認(rèn)為，節(jié)后現(xiàn)金回流將為銀行間提供流動性，雖然央行也將在公開市場對沖式回籠，但短期內(nèi)整體流動性環(huán)境將趨于穩(wěn)定；新一批IPO募資規(guī)模繼續(xù)下滑。節(jié)前一周的反彈，指數(shù)雖然上漲但參與度不高，成交量縮至低位，隨著節(jié)后投資者參與“紅包行情”的積極性提升，將推動行情繼續(xù)。

而上海一家私募負(fù)責(zé)人則告訴新京報記者，“在債券市場走熊，房地產(chǎn)泡沫被調(diào)控的情況下，股市實際上處于投資洼地，我認(rèn)為下半年資金回流A股市場的可能性較大。”

【趨勢】

經(jīng)濟基本面或不支持全面收緊

對于央行是否進入加息周期，市場存在一定分歧。

“一個基本判斷是經(jīng)濟增速是上行還是下行階段。”李迅雷撰文提出。而去年GDP全年報6.7——已是近年連續(xù)探底，李迅雷認(rèn)為，今年核心要點是守住“穩(wěn)增長”和“防風(fēng)險”的兩條底線，而連續(xù)加息會導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫的破滅，觸發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。

部分業(yè)內(nèi)人士看來，房價就是存在“資產(chǎn)泡沫”的領(lǐng)域之一。李迅雷拿今年的中央經(jīng)濟工作會議的說法表示，會議提出了要“去杠桿”，但未提到“去泡沫”。

“現(xiàn)在的經(jīng)濟復(fù)蘇是比較慢的，但相對表現(xiàn)是比較脆弱的，在這種背景下要去真正的加息基本是不可能的。”趙錫軍持類似觀點。

付少琪指出，節(jié)前投放了大量的資金，一周超萬億的凈投放，在節(jié)后就到了正回購的周期，暫停逆回購是正常的操作之一，未來整個資金鏈不會太緊。

不過，多位業(yè)內(nèi)人士同意，央行未來雖然將堅持中性穩(wěn)健的貨幣政策，但在部分時段略微偏緊，依據(jù)實體經(jīng)濟的發(fā)展情況，更加“審慎”。

【投資策略】

投資優(yōu)先考慮黃金

在貨幣政策收緊的背景下，方正證券首席經(jīng)濟學(xué)家任澤平認(rèn)為，加息周期推薦黃金和股市結(jié)構(gòu)性機會，利空房地產(chǎn)、部分商品和債券。

任澤平團隊認(rèn)為，展望2017年，預(yù)計年中經(jīng)濟將在需求側(cè)二次探底，但供給出清，呈“新5%比舊8%好”現(xiàn)象。政策從穩(wěn)增長轉(zhuǎn)向防風(fēng)險和促改革。股市從水牛轉(zhuǎn)向業(yè)績牛，沒有指數(shù)級機會，但結(jié)構(gòu)性機會比較多，圍繞業(yè)績和改革兩大主線展開。債市去杠桿，2季度前后可能有交易性機會。房價將調(diào)整到2017年底-2018年。人民幣短期企穩(wěn)但仍然高估。美元回調(diào)利好黃金。

“而在加息周期下，我們對大類資產(chǎn)的推薦順序是：黃金>股市中的業(yè)績和改革受益板塊>供給出清的商品>現(xiàn)金>債券>房地產(chǎn)鏈上的周期品>房地產(chǎn)。”

【評論】

提利率助穩(wěn)匯“大利好”

春節(jié)后第一個工作日，央行就“擼起袖子加油干”，一口氣提升了逆回購和SLF(常備借貸便利)利率。尤其是SLF隔夜利率，一次上調(diào)35個基點，讓各界頗感意外。

央行“變相加息”當(dāng)然有諸多復(fù)雜考量因素，例如中國經(jīng)濟呈現(xiàn)緩中趨穩(wěn)、穩(wěn)中向好的態(tài)勢，市場對經(jīng)濟探底的擔(dān)憂逐漸緩解；抑制資產(chǎn)泡沫；推動金融去杠桿；防止可能出現(xiàn)通貨膨脹等等。

但筆者認(rèn)為，央行“加息”主要意圖還是在穩(wěn)定人民幣匯率，2017年中國經(jīng)濟最大風(fēng)險來源于外部，即美聯(lián)儲加息所導(dǎo)致包括我國在內(nèi)的新興經(jīng)濟國家的資本大量外流，只要把牢人民幣匯率這一2017年中國經(jīng)濟“定盤星”，從短期看，對房市、股市、債市、大宗商品價格等存在一定的“利空”，但長期來看卻是“穩(wěn)中求進”的“利好”。

從去年以來，美國非農(nóng)就業(yè)等數(shù)據(jù)使得美聯(lián)儲加息預(yù)期一再升溫，舊金山聯(lián)儲主席Williams在上周五稱，今年加息三次是“合理的猜測”，稱有部分依據(jù)支持今年3月加息，所有FOMC會議都有可能采取行動。美聯(lián)儲鐵桿鴿派高官CharlesEvans也稱，不排除今年三次加息的可能，并且預(yù)計美國會加快經(jīng)濟增長。

美元加息可能會引發(fā)國際資本向美國流動，導(dǎo)致資本流出國的貨幣金融混亂，如出現(xiàn)被動加息、貨幣緊縮等，干擾其正常經(jīng)濟運行及經(jīng)濟增長，一些外匯儲備不足的國家可能發(fā)生債務(wù)危機。因而，美聯(lián)儲日益高漲的加息預(yù)期對中國外匯政策、貨幣政策構(gòu)成不小的挑戰(zhàn)。

實際上，對于資本外流導(dǎo)致外匯儲備下降，央行早就未雨綢繆。央行采取了一系列“寬進嚴(yán)出”的政策。

最近一段時間，為了保持適度的流動性，央行投放的流動性規(guī)模很大（即“放水”），有可能對人民幣匯率產(chǎn)生一定的壓力，央行給市場利率適度“加息”，相當(dāng)于提升了人民幣的內(nèi)在價值，有助于穩(wěn)定內(nèi)外利差，減緩資本外流，從而實現(xiàn)人民幣匯率的短期穩(wěn)定。

央行“加息式放水”后，輿論普遍對房市、股市、債市等持“悲觀”態(tài)度，甚至做出了“地產(chǎn)凜冬將至”“商品高處不勝寒”等預(yù)測。但我們看待問題的眼光應(yīng)放更長遠(yuǎn)一些、放更寬廣些，美聯(lián)儲加息帶來的金融風(fēng)險和經(jīng)濟風(fēng)險，才是2017年最需要防范的、也是最為重要的風(fēng)險。“傾巢之下，豈有完卵”？在這個意義上，股市、房市、債市眼前的“小利空”要比以后的大波動好得多。兩害相權(quán)取其輕，只要外匯儲備保住了，人民幣匯率這個2017年中國經(jīng)濟的“定盤星”把牢了，就是最大的“利好”。這也是央行未雨綢繆進行“加息式放水”的初衷。