15日晚間，萬科（000002.SZ/02202.HK）發(fā)布系列公告，其中涉及到股份回購的公告最為引人關(guān)注。
這是萬科有史以來第二次發(fā)布股份回購的公告。據(jù)《關(guān)于提請股東大會給予董事會回購股份之一般性授權(quán)的公告》（下稱“《回購公告》”）稱，萬科將提請股東大會給予董事會回購的一般性授權(quán)，回購總額不超過總股本的10%（A/H股均不超過各自的10%）。
受新型冠狀病毒感染肺炎疫情在全球蔓延的影響，萬科的股價連日來徘徊在25元左右的低位，動靜態(tài)市盈率差距持續(xù)高達(dá)8倍左右，市凈率等估值已達(dá)歷史低位。
在此之前，萬科還披露了事業(yè)合作人增持公司股價的信息。加上此番回購計劃，均被視作萬科為股價護(hù)盤的實質(zhì)性行動，用于對沖資本市場壓力，也是促進(jìn)公司估值邏輯向關(guān)注各業(yè)務(wù)基本盤的效率提升方向靠攏。至于市場是否會買單，仍有待觀察。
18日早盤，萬科A跳空高開，至中午收盤報26.28元，漲3.10%。
或助力估值修復(fù)
據(jù)萬科披露的《回購公告》顯示，在如下情形下，給予公司董事會酌情及適時回購公司已發(fā)行的境內(nèi)（A股）、境外（H股）股份的一般性授權(quán)：1、減少公司注冊資本；2、用于員工持股計劃或者股權(quán)激勵；3、公司為配合可轉(zhuǎn)換公司債券、認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行，用于股權(quán)轉(zhuǎn)換；或4、為維護(hù)公司價值及股東權(quán)益所必需的其他情況，以及其他符合監(jiān)管政策要求的情況。
其中，為維護(hù)公司價值及股東權(quán)益所必需的其他情況，應(yīng)當(dāng)符合以下條件之一：公司股票收盤價低于其最近一期每股凈資產(chǎn)；連續(xù)二十個交易日內(nèi)公司股票收盤價跌幅累計達(dá)到30%。
此外，回購公司公開發(fā)行的境內(nèi)（A股）、境外（H股）股份的回購總額，不超過公司發(fā)行總股本的10%。
根據(jù)萬科2020年一季度報顯示，公司每股凈資產(chǎn)為16.69元。5月15日，萬科A收報25.49元/股，萬科H股收報24.20港元/股。以萬科A為例，自今年以來，萬科A最高價32.70元/股，最低價24.18元/股，累計跌幅26.1%，仍未達(dá)到條件。第四種情形當(dāng)前成立的可能性較小。
同時，萬科近期并未公告擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券、認(rèn)股權(quán)證，或者有股權(quán)收購計劃。
綜合判斷，萬科當(dāng)前回購公司股份的目的大概率是兩個：1、回購用于注銷，減少公司注冊資本；2、用于員工持股計劃或者股權(quán)激勵。
萬科上一次提議回購股份是在2015年7月。當(dāng)時房地產(chǎn)市場低迷，公司估值偏低。萬科曾發(fā)布系列回購公告稱，擬以自有資金，在2015年12月31日前，回購公司A股股票不超過100億元。但受制于寶能集團(tuán)大舉買入，萬科A股價快速拉升，最終萬科只回購了1.60億元，且回購股份全部用于注銷。
值得注意的是，此次提請的股份回購尚處于獲取股東大會授權(quán)階段，預(yù)計回購或發(fā)生于6月30日2019年度股東大會召開之后。此外，涉及到股份回購的具體金額、價格、實施時間周期等更細(xì)節(jié)化的信息也仍有待進(jìn)一步厘清。
另外，公司還將提請股東大會給予董事會發(fā)行H股的一般性授權(quán)，這是2017年股東大會以來的“例行”事項，先獲取授權(quán)，最終發(fā)行與否存在不確定性。
作為較少提請股份回購的房企，萬科此番回購還有一個特殊的背景：寶能集團(tuán)旗下鉅盛華持續(xù)減持，降至第七大股東；而萬科事業(yè)合伙人持股地位上升。
此前的3月31日，代表萬科事業(yè)合伙人的經(jīng)營實體深圳盈安財務(wù)顧問企業(yè)（有限合伙）（下稱“盈安合伙”）耗資約16.25億元，低位買入萬科。萬科事業(yè)合伙人及其委托的國信金鵬1號、2號資管計劃共持有萬科4.39%的股份，躍升為萬科的第二大股東。
若回購股份用于注銷，則增厚萬科每股收益，提升凈資產(chǎn)收益率，推升萬科股東價值；若用于員工持股或股權(quán)激勵等，利于進(jìn)一步提升管理層能動性，助力公司價值提升。整體來說，萬科提請回購授權(quán)利于公司估值修復(fù)。
重塑估值邏輯
近期的萬科，資本運(yùn)作頻繁。一邊是提議回購股份，另一邊是低利率發(fā)債。
5月13日，萬科A發(fā)布公告稱，擬發(fā)行2020年面向合格投資者公開發(fā)行公司債券（第二期），發(fā)行規(guī)模不超過25億元（含25億元）。公告顯示，該期債券分為兩個品種。品種一為5年期，票面利率詢價區(qū)間為2.20%-3.20%。品種二期限為7年期，票面利率詢價區(qū)間為2.70%-3.70%。發(fā)債利率水平與部分銀行大額存單利率相當(dāng)。
左右騰挪，在一定層面上折射出出萬科面臨資本市場和經(jīng)營壓力。3月的萬科2019年報業(yè)績推介會之后，萬科A、H股價一度跌至年內(nèi)新低。5月15日，萬科動態(tài)市盈率錄得57.65，靜態(tài)市盈率錄得7.41。動靜態(tài)市盈率差距數(shù)倍背后，是萬科也是地產(chǎn)行業(yè)的估值想象空間日趨逼仄的現(xiàn)實。
新冠疫情黑天鵝來襲之后，也加大了萬科的外部壓力。
在2019年報業(yè)績推介會上，萬科總裁祝九勝坦言，公司銷售業(yè)績、新房交付、開復(fù)工、現(xiàn)金流等方面都受到新冠肺炎疫情的影響。其中，2-3月，萬科銷售額和2019年同期相比下降510億元，全年約3.9萬戶客戶的新房交付料將延遲。
根據(jù)萬科公布的經(jīng)營簡報顯示，2020年1-3月公司累計新增全口徑計容建面/總地價分別為246.1萬平/108.9億元，對應(yīng)樓面均價約0.44萬元/平；拿地額/銷售額僅有7.9%，處于低位。受疫情影響，萬科一季度新增開發(fā)項目11個，總規(guī)劃建筑面積239.7萬平方米，權(quán)益規(guī)劃建筑面積187.6萬平方米。
而去年一季度，萬科新增加開發(fā)項目19個，總規(guī)劃建筑面積598.5萬平方米，權(quán)益規(guī)劃建筑面積437.2萬平方米。萬科今年一季度拿地補(bǔ)貨的力度大致相當(dāng)于去年同期的一半左右，積極性并不高。
放眼行業(yè)，這幾乎是共有現(xiàn)象。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，一季度全國房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額同比下降7.7%，新開工面積同比下降27.2%，商品房銷售面積同比下降
26.3%。同時，“全員營銷”、“線上促銷”取代納地增儲，成為貫穿房企2020年第一季度的主旋律。這背后是房企緩解現(xiàn)金流壓力，加快回款的核心訴求。
在此背景下，類似于“房地產(chǎn)行業(yè)的利潤水平回歸至制造業(yè)”、“房企毛利率下降成趨勢”等言論也被越來越多行業(yè)人士認(rèn)可。同時，與依賴行業(yè)周期紅利、唯規(guī)模擴(kuò)張為核心要義漸行漸遠(yuǎn)，向精細(xì)化管理要溢價空間漸成左右房企估值邏輯的核心中樞。
具體到萬科來看，萬科董事會主席郁亮在集團(tuán)2019年目標(biāo)與行動溝通會上首度提及“收斂聚焦，鞏固提升基本盤”，并表示，“基于市場，梳理、調(diào)整、配置好資源（項目、資金和組織資源）。是明年的重點工作之一”、“把資源用在對萬科未來更有發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)上去”。
尋求利潤更具有確定性、回報更豐厚的項目，不失為向新估值邏輯靠攏的方式之一。事實上，自深圳地鐵集團(tuán)入主后，萬科就曾多次表示看好“軌道+物業(yè)”合作模式。而此前萬科就在太原等地聯(lián)合當(dāng)?shù)氐罔F公司合作建房。
在發(fā)布涉股份層面的系列公告之際，萬科宣布了與大股東深圳地鐵集團(tuán)的合作事項。雙方擬聯(lián)合開發(fā)佛山地區(qū)的TOD項目，萬科將與深圳地鐵按51：49的股權(quán)比例，設(shè)立一個合資項目公司，總投資額不超過60億元，其中萬科方面投入不超過30.6億元。
基于大股東意志與萬科核心管理層理念的高度一致性，這在某種程度上也意味著萬科類TOD高利潤項目的發(fā)展將進(jìn)入快車道。
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