9月21日，日本央行在9月議息會議后宣布對商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金存款利率維持在-0.1%不變，但放棄了基礎(chǔ)貨幣目標(biāo)，取而代之引入了“控制收益率曲線”框架。日本央行控制收益率曲線的量化質(zhì)化寬松政策（QQE）被市場解讀為全球貨幣政策的第一步。在這之前，全球機(jī)構(gòu)已經(jīng)有全球貨幣政策進(jìn)入正?；A(yù)期，并且對投資策略進(jìn)行了調(diào)整，之所以存在如此預(yù)期，是認(rèn)為近期G20國家在杭州峰會上一致達(dá)成采取財(cái)政、貨幣與結(jié)構(gòu)性改革措施促進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)增長的共識。不過，對于是否真正進(jìn)入全球貨幣政策正?；?，還需要觀察美聯(lián)儲的行動。此外，全球貨幣政策正?；淖畲笞枇?，主要來自歐元區(qū)與英國。

導(dǎo)讀

“可以說日本央行實(shí)則是按兵不動，沒有擴(kuò)大資產(chǎn)購買規(guī)模，也沒降息，還要管理長端利率，這些都不會使日本經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇。間接承認(rèn)了他們已到達(dá)了貨幣政策的極限。”Japan Macro Advisors的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家大久保琢史對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

9月21日，日本央行在9月議息會議后宣布對商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金存款利率維持在-0.1%不變，但放棄了基礎(chǔ)貨幣目標(biāo)，取而代之引入了“控制收益率曲線”框架，在該框架下，日本央行將繼續(xù)購買長期國債，從而使10年期國債收益率維持在當(dāng)前零水平附近。聲明還表示，將繼續(xù)貨幣寬松政策，直至通脹穩(wěn)定保持在2%以上的水平。如有必要，將進(jìn)一步加碼寬松。

聲明發(fā)布后，市場的反應(yīng)似乎比較積極。日元匯率轉(zhuǎn)而下跌、日本10年期國債收益率升至零以上水平，日經(jīng)225指數(shù)一度上漲2.5%，創(chuàng)7月份以來的最大單日漲幅，并最終收高1.91%。

“日本央行的決議是一個(gè)正面的消息，能提升其貨幣政策的可持續(xù)性，同時(shí)亦針對了之前框架的限制。我認(rèn)為新的措施將更為有效，不過我們還始終需要密切留意市場對通脹預(yù)期是否與日本央行的觀點(diǎn)一致。”富達(dá)國際日本投資總監(jiān)Takashi Maruyama表示。

管理長端利率效果恐將有限

不過有觀點(diǎn)指出，21日日本央行提出管理長端利率及使通脹水平達(dá)到并保持在2%以上的政策可信度值得懷疑。

“一方面維持對超額準(zhǔn)備金的-0.1%的負(fù)利率，還宣布要管理長端利率，讓利率曲線變陡，這些對銀行業(yè)是利好消息，所以消息過后日本的銀行股出現(xiàn)了壓力釋放后的反彈。不過不要用市場短期的反應(yīng)來判斷政策的長期影響，這樣會被很多噪音干擾。日本央行宣布要管理長端利率，但其實(shí)央行只能決定短期利率，長端利率并不是能由其單獨(dú)決定的，還要看經(jīng)濟(jì)的長期增長、長期通脹前景及全球資金；另外要知道日本央行已經(jīng)購入六到七成的日本國債，對長端利率的控制能力已經(jīng)有限。對于再次強(qiáng)調(diào)2%的通脹目標(biāo)，要想想該國已經(jīng)陷入通縮二十多年了。”交銀國際宏觀研究部主管、首席策略師洪灝對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者分析稱。

另有市場參與者表示，不會因?yàn)槿毡狙胄?1日的決定而調(diào)整選股策略。“今次日本央行的決定將不會影響我的選股準(zhǔn)則。在整體金融行業(yè)來說，我保持中性的看法，不過當(dāng)中我看好非銀行及保險(xiǎn)公司，而銀行的前景則較為負(fù)面。”富達(dá)國際基金經(jīng)理 Hiroyuki Ito說。

也有許多觀點(diǎn)認(rèn)為，21日的決定進(jìn)一步凸顯了在推升通脹和經(jīng)濟(jì)增長上，日本央行的政策空間已達(dá)極限。

“可以說日本央行實(shí)則是按兵不動，沒有擴(kuò)大資產(chǎn)購買規(guī)模，也沒降息，還要管理長端利率，這些都不會使日本經(jīng)濟(jì)加快復(fù)蘇。間接承認(rèn)了他們已到達(dá)了貨幣政策的極限。決定對銀行業(yè)是有好處的，所以我們看到了銀行股的上漲，不過我認(rèn)為好景不長，當(dāng)市場真正消化了消息之后，就會得出日本央行已達(dá)其極限的結(jié)論。” Japan Macro Advisors的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家大久保琢史對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

根據(jù)瑞銀證券日本經(jīng)濟(jì)學(xué)家此前測算，按照目前的日本國債的發(fā)行規(guī)模和日本央行的購債速度，日本央行將在2024年購入所有的日本國債。不過，鑒于金融機(jī)構(gòu)及其他市場參與者根據(jù)他們的資產(chǎn)管理要求需要持有一定的日本國債，日本央行將在2018年底左右迎來國債購買極限。

而自今年1月議息會議宣布負(fù)利率以來，日本債券市場的收益率曲線日趨平坦化，在這一過程中，長端利率相對短端利率更快的下行令銀行和保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)的盈利承壓。日本第二大銀行瑞穗金融集團(tuán)2016財(cái)年第一季度財(cái)報(bào)顯示，該行凈利潤同比大跌16%。有分析指出，這一差強(qiáng)人意的營收表象突出了銀行所面臨的艱難環(huán)境——凈息差收窄、貸款需求萎靡、經(jīng)濟(jì)增速疲軟。

國信證券宏觀固收團(tuán)隊(duì)報(bào)告指出，自黑田東彥就任行長以來，日本央行先后進(jìn)行了三輪大規(guī)模的貨幣寬松，也的確在推升通脹方面取得了明顯成效，尤其是在2013年4月推出貨幣寬松后，日本央行官方的通脹指標(biāo)很快由負(fù)轉(zhuǎn)正，使日本經(jīng)濟(jì)走出了通縮。然而，隨著2014年的消費(fèi)稅上調(diào)和油價(jià)的持續(xù)下跌，以及今年初以來金融市場動蕩和英國退歐導(dǎo)致的日元升值，日本央行的后兩輪寬松在推升通脹的效果上日漸式微。

目前，日本的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）連續(xù)5個(gè)月同比下滑，達(dá)成通脹目標(biāo)的不確定性在不斷增強(qiáng)中。

國信證券宏觀固收團(tuán)隊(duì)報(bào)告還指出，此次日本央行的貨幣政策調(diào)整雖有創(chuàng)新，但也揭示了一個(gè)不爭的事實(shí)，即此前“QE+負(fù)利率”的寬松模式已實(shí)施殆盡。日本央行此次貨幣政策調(diào)整在未來真正起到的作用仍有限。

貨幣和財(cái)政政策應(yīng)加強(qiáng)協(xié)調(diào)

盡管日本官方多次強(qiáng)調(diào)不會實(shí)施“直升機(jī)撒錢”計(jì)劃，但市場中仍存在很多這樣的猜測。

瑞銀證券報(bào)告指出，官方不會實(shí)施發(fā)行永久國債和日本央行直接購債，但可能會采取接近前述的措施，比如日本央行承諾將持有更長期的國債，或是在日本央行為財(cái)務(wù)省開設(shè)一個(gè)特殊賬戶。

“我認(rèn)為日本央行在貨幣政策方面可以做的已經(jīng)到達(dá)極限，日本央行已經(jīng)采取了很大規(guī)模的非常規(guī)貨幣政策，比如購入ETF等等，為何不考慮對財(cái)政更加積極的刺激和鼓勵(lì)呢，應(yīng)加強(qiáng)與財(cái)政政策的協(xié)調(diào)。另外，日本何時(shí)達(dá)成通脹目標(biāo)也很大程度上取決于外部環(huán)境，比如全球經(jīng)濟(jì)的改善、美國利率正?；倪M(jìn)度等等。”大久保琢史說。

國信證券報(bào)告認(rèn)為未來安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)將更加注重提升國民的薪資水平。同時(shí)，日本央行也將加強(qiáng)與財(cái)務(wù)省在貨幣政策和財(cái)政政策上的協(xié)調(diào)，并最終轉(zhuǎn)向類似于“直升飛機(jī)撒錢”的刺激模式。

而也有很多觀點(diǎn)指出，自2012年底安倍晉三上臺后推廣“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”至今，只看到了“第一支箭”和“第二支箭”暨貨幣政策寬松以及財(cái)政政策，但所謂的“第三支箭”——結(jié)構(gòu)性改革卻從未離弦。

德國商業(yè)銀行亞洲高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家周浩撰文指出，“一方面，安倍需要通過穩(wěn)定就業(yè)市場來保證自身的選票，而結(jié)構(gòu)性改革往往會伴隨大規(guī)模的失業(yè)，另一方面，結(jié)構(gòu)性改革如何下手，可能才是根本問題。在沒有科技創(chuàng)新、全球經(jīng)濟(jì)毫無方向的狀況下，結(jié)構(gòu)性改革能改變多少，很多人甚至持懷疑態(tài)度。”